Incubo rating, i pericoli di un doppio downgrade dell'Italia

di Vittoria Vimercati

Lo spread che aumenta in modo esponenziale e una platea di compratori del debito pubblico che cambia, da subito, in modo radicale, lasciando spazio a hedge fund e fondi speculativi, portatori di una inevitabile recrudescenza della volatilità sul mercato azionario e obbligazionario della Borsa di Milano. Saranno questi i primi effetti di un'eventuale doppia bocciatura del rating sul debito sovrano italiano a fine mese, quando è atteso che si pronuncino Moody's e S&P.

L'Italia al momento si trova due gradini sopra la soglia del non investment grade, categoria di imprese e Paesi molto rischiosi per la platea di investitori. Moody's le assegna il rating Baa2, Fitch e S&P il voto 'BBB', mentre per Dbrs l'Italia è un gradino ancora più su, con il rating 'BBB high'. Insomma, è considerata un Paese affidabile, in grado di onorare i suoi debiti e rimborsare gli interessi in scadenza. Se il giudizio dovesse peggiorare e finire anche a un solo notch dal livello 'junk', gli effetti non sarebbero indolori.

Intanto perché "il premio al rischio non cresce in maniera lineare", spiega Manuela Geranio, docente di Economia degli Intermediari Finanziari all'Università Bocconi. "Lo spread - dice all'Adnkronos - aumenterebbe in modo più che proporzionale. Durante la crisi del 2008, nel passaggio da una tripla BBB a BB la crescita del premio al rischio è aumentata tre volte tanto. Non accade lo stesso nel passaggio da una A a una tripla BBB".

Sugli effetti di un downgrade pesa molto anche l'outlook. "Di per sé, un declassamento di un'agenzia di rating può non essere un fatto sconvolgente, in certi contesti. Contano anche l'outlook, cioè le prospettive future, e l'aspetto corale di questa scelta, se cioè confermata dalle altre agenzie", sottolinea a sua volta Antonio Cesarano, Chief global strategist di Intermonte.

Lo scenario peggiore è che al downgrade di Moody's si sommi un outlook negativo, che dia prospettive di un ulteriore taglio del rating da qui ai prossimi sei o dodici mesi. Se poi a ridosso arrivasse anche un downgrade di S&P - il suo giudizio è in agenda il 26 ottobre - o anche solo una revisione in negativo dell'outlook, il mercato potrebbe cominciare a riposizionarsi. "Stare al limite dell’investment grade è molto rischioso perché il mercato tende ad anticipare le azioni delle agenzie di rating", osserva l'analista.

L'eventualità provocherebbe effetti quasi immediati, anche se non meccanici. In primo luogo, possono cambiare le politiche di investimento dei grandi fondi internazionali, ossia fondi comuni o fondi pensione, che diversificano e mettono un tetto massimo ai titoli più rischiosi.

"Quando ci si avvicina a questa soglia, cambia il mercato e cambiano i compratori. Con un rating 'junk' - osserva Geranio - molti compratori istituzionali, soprattutto fondi comuni e fondi pensione, non possono più comprare perché hanno limiti in statuto su investimenti ad alto rischio. Da una parte il mercato si restringe, dall'altra cambiano gli interlocutori, un po' più hedge fund e meno investitori stabili, come gli assicurativi, cosa che ci esporrebbe a una maggiore volatilità".

Ci sarebbe poi da considerare l'effetto scia che il downgrade di un rating sovrano porta con sé. Le agenzie di rating riuniscono i comitati e valutano le implicazioni del declassamento di un Paese sulle società residenti che emettono obbligazioni. Sarebbe, nel caso, quasi scontata una revisione per il settore pubblico (Comuni, pubblica amministrazione), per quello delle partecipate statali e soprattutto per quello delle banche, molto esposti sui titoli governativi.

Gli istituti italiani, secondo i dati di Banca d'Italia, possedevano a luglio 373,3 miliardi di Titoli di Stato in portafoglio, un numero in crescita di circa 40 miliardi di euro negli ultimi sei mesi.

"In questi casi, gran parte delle società, a ruota, subisce un declassamento del proprio rating. Quelle che hanno per lo più interessi all'estero potrebbero uscirne indenni, ma sono più l'eccezione della regola", sottolinea Cesarano.

Quanto allo sguardo delle Authority europee nei nostri confronti non cambierebbe molto. Per le regole della Bce, sia ai fini del QE che ai fini delle operazioni di rifinanziamento con Titoli di Stato come garanzie collaterali (beni offerti in garanzia di un prestito, ndr), basta che almeno una delle quattro agenzie mantenga il Paese in area investment grade per continuare le operazioni.

"Questo è vero, ma - puntualizza Geranio - c'è anche il mercato interbancario e su quello italiano potrei aspettarmi una stretta". Ovvero, "i titoli messi a garanzia, peggiorata la loro qualità, potrebbero subire un haircut, cioè un taglio del valore applicato alla garanzia". Oppure, le banche "potrebbero aumentare il costo del funding, ossia dei finanziamenti, ammesso che vogliano ancora farne".

A cosa guarderà Moody's prima di decidere? "Sicuramente alla gradualità dell'implementazione delle misure annunciate dal nuovo Governo e agli obiettivi di riduzione del debito". Nella nota del 20 agosto in cui l'agenzia americana ha annunciato che avrebbe aspettato la fine di ottobre per pronunciarsi, lo stallo delle "riforme strutturali" è citato come uno dei rischi significativi per una revisione del giudizio, insieme all'indebolimento dell'opera di consolidamento dei conti pubblici.

"A livello macroeconomico, i segnali sono positivi, anche il mercato del lavoro sta migliorando. Lo stato di salute generale dell'Italia rispetto al 2011 è migliorato e questo non dovrebbe giustificare un downgrade". Tuttavia, ammette la docente della Bocconi, un taglio del rating "potrebbe essere legato solo alla capacità di questo Stato di far fronte agli obblighi e gli annunci che vengono fatti sul debito e deficit sono quelli che peseranno di più sulla decisione. Il nostro pregresso, purtroppo, conta più del nostro futuro".